即华金电子-走进“芯时代”系列之五十九，公众号“远峰电子”已外发
核心观点
全文要点
南芯科技聚焦于电源及电池管理领域，八大产品线应用于消费电子、汽车及工控三大下游领域，为客户提供端到端完整应用。细分赛道中，公司电荷泵充电管理芯片架构最为完善，综合性能更强，跻身全球第一梯队。未来公司将继续以客户需求为导向形成完整高效的解决方案，以自身技术沉淀及产品快速迭代推动足具竞争力的产业化方案，不断复制过往在电荷泵产品线的成功经验，丰富产品矩阵拓展下游如汽车/工业等应用。南芯科技核心技术团队稳定，创始人及核心团队均为模拟IC行业精兵，曾就职于全球模拟IC龙头德州仪器（TI），从业经验皆超15年，未来公司将进一步加大人才梯队建设及研发投入，布局更多产品及赛道。
端到端完整解决方案，技术优势凸显：公司是国内少有的可提供从充电端到设备端整体充电解决方案的厂商，产品角度包含了AC/DC、DC/DC、协议芯片、电荷泵、开关充等多产品线，同时兼具高压700V-BCD工艺、集成内核的嵌入式芯片工艺等，公司电荷泵高效率架构有望延伸至更多领域。智能手机领域将继续沿着小型化、集成化、高功率等方向迭代，汽车领域电动化、智能化与网联化深入发展，为公司提供中长期强劲增长动力开启第二成长曲线。
当前时点终端客户认为快充成为提升性价比较高的“卖点”方案，电荷泵技术热损较低为快充理想方案：从手机迭代层面分析，有线/无线充电最高充电功率提高成为必然：（1）有线/无线充电最高功率瓦数成为旗舰与次旗舰定价差构成之一；（2）充电功率提升成为手机迭代选项之一；（3）240W有望成为最大有线充电功率标配，50W为最大无线功率上限。从技术端分析，电荷泵技术在快充方案中脱颖而出：（1）高压快充实现相对容易，但热损随着功率提升更加严重；（2）低压快充不需二次降压，但定制成本过高；（3）电荷泵快充提升充电效率，同等充电功率下热损更低。
公司电荷泵芯片跻身全球第一梯队，有望率先覆盖4：1架构，持续引领业界：从产品架构方面分析，除海外及中国台湾厂商未披露外，南芯科技产品架构覆盖更全面，从产品数量来看，TI以91款产品排列第一，南芯14款次之；从核心专利层面分析，南芯科技掌握4款与电荷泵直接相关核心专列。目前，公司第二代电荷泵芯片，最高输出功率为120W，充电效率峰值为98.65%，在工作电流为12A的条件下，充电效率依旧能保持在97%以上，性能优于同业已披露电荷泵芯片在研项目。公司在研大功率电荷泵充电管理芯片项目，预计覆盖4：1架构，8A充电条件下效率有望维持在97%以上，将持续引领业界。
成功路径的不断复制推动公司持续发展壮大，多款产品通过车规认证，智能驱动芯片有望下半年进入量产阶段：随着汽车领域电动化、智能化及网联化深入发展，人机接口、车载显示屏、智能设备互联、远程信息处理等信息娱乐及仪表系统等将陆续进入汽车内部系统成为标配，从而带动专用电源管理芯片及多功能集成智能驱动芯片需求。在汽车前装市场中公司多颗无线/有线充电类产品通过AEC-Q100车规认证并实现大规模量产；在影音娱乐及车身控制系统，部分DC-DC电源产品完成车规认证，陆续进入量产状态；公司智能驱动芯片目前在样品阶段，有望于2023 年下半年陆续会进入量产阶段。
便携式储能核心模块近乎全覆盖，工业级SSR系列控制芯片满足多应用场景：公司可覆盖便携式移动储能核心模块（除逆变外），以公牛600W户外电源为例，内置多款南芯科技产品，如SC8815同步升降压控制器、SC8103同步降压芯片、SC2001 USB-C口协议芯片、SC8802 DC输出降压控制器。公司工业级SSR系列控制芯片（SC303x/SC304x）主要面向工业类、TV/Monitor等市场，为用户提供更可靠、更具性价比的解决方案，可满足多种应用场景。
投资建议
预计2023年~2025年公司合计营收分别为17.56亿元、23.71亿元、32.00亿元，归母净利润分别为3.35亿元、5.04亿元、6.92亿元。估值方面，公司本次发行价为39.99元/股，发行后总股本为4.24亿股，对应发行价总市值为169.56亿元，我们对比国内模拟IC设计公司，剔除晶丰明源、明微电子和富满微等驱动类芯片占比较高的企业，相对2023年和2024年PE平均估值分别为58.98X、36.30X，考虑公司在电源及电池领域提供端到端完整解决方案的稀缺性，以及未来公司不断复制电荷泵产品线的成功经验，以更丰富的产品线布局汽车工业等新应用领域，我们给予公司相对2024年PE 为45X，对应总市值为226.8亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示
（1）行业库存消化缓慢，下游需求不及预期；（2）产品研发进程不及预期，新品迭代延缓；（3）电荷泵充电管理芯片市场竞争加剧的风险
报告目录
报告正文
01 / 南芯科技：电源及电池管理黑马，细分领域出货量全球第一
南芯科技是一家聚焦于电源及电池管理领域，为客户提供端到端完整解决方案的国内领先模拟和嵌入式芯片设计企业，产品以充电管理芯片为主，通过塑造完整产品矩阵以满足客户系统应用需求，应用领域涉及消费电子、汽车及工业领域。公司产品全球竞争力强劲，根据Frost & Sullivan数据，2021年南芯科技电荷泵充电管理芯片出货量全球第一，升降压充电管理芯片出货量全球第二、中国第一。
1.1
发展历程：以USB PD为起点，逐步打造电源管理全产品线
公司以USB PD为切入点，打造电源管理全产品线。主要发展历程如下： （1）2015-2018年：锋芒初露，产品进入国内外知名手机巨头厂商。公司于2015年成立，次年推出全对称40V升降压双向充放电芯片（SC8001/2）并成功量产，2017年公司第一款升降压充电IC及第一款升降压DC-DC芯片大量出货，2018年公司完成A轮融资，产品型号数量翻倍增长，且产品成功进入小米、三星、OPPO等国内外知名手机巨头公司。 （2）2018-2019年：精益求精，产品更新迭代，产品线扩张。随着公司B轮融资完成，产品方面成功推出第三代升降压IC，产品线进一步扩充。 （3）2019-2021年：更上层楼，快充产品线全面推出。2020年公司完成C轮融资，并成功推出手机及笔记本快充产品（兼容电荷泵快充和低压直冲的手机充电IC及支持NVDC路径管理的Buck-Boost升降压笔记本快充IC）；2021年公司完成D轮融资，推出功率MOS全集成超高压4：2电荷泵快充IC及GaN Combo方案高度集成方案SC3050/SC3056。 （4）2021及未来：上市为新起点，不忘初心——为效率而生。2023年公司成功登陆科创板，迎来新征程，未来公司将秉承“时间优先，性能优先”理念，为客户提供高性能、高品质与高经济效益系统解决方案，致力于成为全球领先模拟与嵌入式芯片企业。
1.2
股权架构：公司股权相对集中，实控人产业背景坚实
控股股东深耕产业十余载，专业背景背书有利于推动公司快速发展，实现价值提升。截至招股说明书签署日，阮晨杰以直接与间接方式合计持有股份36.2035%，为南芯科技控股股东、实际控制人。实控人深耕集成电路设计领域，产业背景坚实。2006年至2010年，其任上海立隆微电子有限公司模拟设计工程师，2010年至2016年任德州仪器半导体技术（上海）有限公司设计经理、系统经理。2016年至2021年11月任南芯有限董事长、总经理兼财务负责人。2021年11 月至今任南芯科技董事长兼总经理。
国内重点城市+海内外双重布局，有利于市场开拓。截至招股说明书签署，南芯科技共拥有2家子公司（新加坡南芯，北京南芯），4家分公司（深圳分公司、成都分公司、南京分公司及西安分公司），1家参股公司（酷科电子）。北京南芯定位为母公司华北地区研发/销售中心、新加坡南芯定位为海外销售中心。
1.3
科研能力：核心技术团队国际龙头工作经验丰富，研发人员占半壁江山
核心技术团队稳定，且从业经验丰富。南芯科技核心技术团队近2年无变动，均为模拟IC行业顶尖人才，曾就职于全球模拟IC龙头德州仪器（TI），从业经验皆超15年。其中卞坚坚先生，曾任上海贝岭股份有限公司设计经理，Linear Technology Corporation 高级设计工程师，德州仪器半导体技术（上海）有限公司设计经理，2017年加入南芯科技。刘敏先生，曾任上海立隆微电子有限公司测试工程师，德州仪器半导体技术（上海）有限公司产品测试工程师，2016年加入南芯科技。
进一步加强研发投入，促进公司长期发展。2019-2021年，公司研发投入为0.25亿元/0.39亿元/0.94亿元，研发费用营收占比为23.14%/21.59%/9.51%，研发占比有所下降，但研发投入数额持续增长。从研发费用增长层面分析，2020-2022年公司研发费用同比增长分别为54.80%/143.08%/99.06%，2022研发费用为1.86亿元，占营收14.32%。
研发人员占比超50%，核心技术人员IC设计、测试等经验丰富。根据南芯科技招股说明书披露，截至2022年6月30日，公司现有员工384人，其中技术研发人员214人，占员工总数55.73%。研发人员中，大学本科学历及以上人员占研发人员总数比例为97.96%。公司核心技术人员均直接或间接持有公司股份且在集成电路领域工作经验均超15年，IC设计、测试等经验丰富。
1.4
产品矩阵：八大产品线提供端到端完整应用，三大领域共同发展
南芯科技产品以充电管理芯片与其他电源及电池管理芯片为主，覆盖端到端完整应用，主要应用领域为消费电子、汽车及工业控制三大领域。公司产品包括供电端的反激控制、同步整流、充电协议通信、设备终端内部的充电协议通信、充电管理、电池管理及各类DC-DC转换和显示屏电源管理等。
布局消费电子、汽车、工控大领域，在售产品共计超40款。产品具体包括：（1）消费电子领域：布局手机、笔记本电脑、充电器及扫地机四大细分赛道，目前在售产品型号共22款，其中主要以手机（8款）及充电器（9款）为主；（2）汽车领域：布局车载充电器、车载无线充电、USB Type-C功率传输、USB Type-C/Type-A、信息娱乐系统及远程信息处理六大细分赛道，目前在售产品型号共19款；（3）工控领域：布局电动工具及储能设备赛道，目前在售产品型号共22款，且储能设备为公司工控领域主要布局领域，目前在售产品共19款。通过持续研发和产品迭代，产品功率范围覆盖10W-240W。其中电荷泵大功率充电系列产品已通过国内多个知名手机品牌厂家认证，并已实现大规模稳定量产，其它电源及电池管理芯片已在笔记本/平板电脑等各类电子产品中广泛应用；DC-DC类产品已在工业领域稳定出货；无线/有线充电类产品已通过车规认证并实现出货，导入汽车前装市场。
1.5
经营概况：经营管理卓尔不群，电荷泵充电管理芯片为主要收入来源
公司营收再创历史新高，2021年归母净利润扭亏为盈。受益于电荷泵作为手机大功率充电方案快速渗透趋势及国产替代的发展机遇，公司推出与国际大厂直接竞争高性能产品，2021年公司营收实现较快的增长，营收同比高达451.96%。2019-2021年公司营收分别为1.07亿元/1.78亿元/9.84亿元。受益于公司产品市场认可度持续提高及终端客户的终端产品推出和发布，2022年公司营收为13.01亿元，同比增长32.17%，全年营收再创历史新高。2019-2021公司归母净利润分别为-0.10亿元/-0.08亿元/2.44亿元，2021年公司归母净利润扭亏为盈。2022年公司归母净利润为2.64亿元，同比增长0.89%。2019-2022H1公司存货分别为0.21亿元/0.28亿元/2.16亿元/2.83亿元，存货增加较大，主要原因是基于公司产品销量增长快速及Fabless模式考量，为满足出货订单需求同时预防代工及封测委外厂商产能紧缺，故增加备货。
毛利率较为稳定，多数产品毛利率呈现稳定上升趋势。公司毛利率稳定于43%左右，2019-2022年，公司毛利率分别为37.80%/ 36.37%/ 43.07%/ 43.04%。净利率方面，2021年净利率扭转为正，2019-2022年，公司净利率分别为-9.17%/-4.47%/24.80%/18.93%。从细分产品领域分析，无线充电管理芯片、AC-DC芯片及充电协议芯片等产品毛利率有所下降，主要因为是：（1）无线充电管理芯片：受市场竞争影响，模拟前端产品、发射端 SoC 产品单价和毛利率均有所下降，导致产品线毛利率下降；（2）AC-DC 芯片：①新产品（化镓合封高频准谐振反激转换）抢占终端市场采取更低售价（售价下降约11%）；②AC-DC芯片中营收占比较高产品（2款带GaN 直驱高频率控制器）受下游需求减弱致营收下降。（3）充电协议芯片：2021年充电协议芯片中，首款单口USB PD充电器协议芯片占比较高（SC21xx系列，占充电协议芯片销量81.98%），该产品毛利率高于充电协议芯片合计毛利率（SC21xx系列毛利率为43.92%，合计毛利率为40.46%），但受终端需求疲弱影响，销量放缓，致使整体毛利率有所下滑。
电荷泵充电管理芯片系公司主要收入贡献者，手机市场为公司产品主要应用领域。2020年公司产品线布局基本完成，电荷泵充电管理芯片开始贡献营收，仅占3.53%。2021年公司营收结构调整，电荷泵充电管理芯片成为主要营收贡献者（5.95亿元，为2020年93.48倍），占总营收 60.41%。2022H1电荷泵充电管理芯片、通用充电管理芯片、无线充电管理芯片、其他电源及电池管理芯片占比分别为72.47%/13.03%/4.94%/9.56%。消费市场为公司产品主要应用领域，2022H1公司消费领域合计占比为95.13%（手机市场为74.88%，其他消费市场为20.25%），2022年全球消费电子需求疲弱，智能手机出货量下滑，公司现有产品受终端消费类影响较大，本次募集资金加大汽车电子芯片研发和产业化项目，依赖于新品积极拓展新的应用领域。
以经销为主，便于公司研发调整。南芯科技处于快速发展阶段，资金需求较高，通过经销模式不仅可以降低公司自行拓展市场成本，还能集中精力加速产品设计及迭代，且经销商长期跟踪及维护下游市场端，为公司及时反馈市场需求，便于公司针对性调整研发方向。
Fabless模式聚焦设计，晶圆代工为公司主要成本。南芯科技采用Fabless经营模式，公司聚焦芯片研发、设计与销售，通过委外代工完成制造与封测环节，该模式相较于IDM属于轻资产模式，能够快速响应市场需求。公司成本结构较为稳定，其中晶圆代工成本占营业成本65%以上，公司主要代工厂商为中芯国际、东部高科、华虹集团等；封测为公司第二大营业成本，占28%-35%左右，主要封测厂商为长电集团、华天集团、嘉盛半导体、颀中科技等。
费用总额呈增长态势，三费合计占营收比例持续下降。2019-2022年，三费（销售、管理、财务）合计分别为0.27亿元/0.38亿元/0.84亿元/1.06亿元，主要系随着公司销售规模扩大，运营管理等支出持续增加所致。三费合计占营收比例持续下降，分别为24.73%/21.28%/8.50%/8.13%。2019-2022年，公司销售费用分别为693.71万元/1,215.53万元/3,141.98万元/5,508.95万元，占营业收入比例分别为6.45%/6.82%/3.19%/4.24%；公司管理费用分别为1,950.53万元/2,531.77万元/5,009.66万元/8,183.11万元，占营业收入比例分别为18.15%/14.20%/5.09%/6.29%；公司财务费用分别为13.82万元/46.50万元/209.09万元/-3,114.90万元，占营业收入比例分别为0.13%/0.26%/0.21%/-2.39%，主要系随着外销收入占比上升，受美元汇率波动影响公司汇兑净损失由正转负。公司应收账款回收速度较快，各年末应收账款余额占当年营业收入比例均低于20%。
02 / 市场概览：电荷泵为大功率快充提供可能，南芯有望持续引领该细分赛道
2.1
市场趋势：快充功率升级成为手机市场新宠儿，有线最高功率达突破240W
有线快充功率升级成为手机市场新卖点，最大功率为240W。目前智能手机创新进入深水区，摄像头数目，像素及屏幕创新已接近趋同，2022年主流旗舰手机摄像头为3-4颗，主摄像头像素锁定5000万，光学防抖与AMOLED成为标配，各款手机差距主要体现在长焦像素、有线充电功率及无线充电功率。根据HCR慧辰数据，2022年以来，每日使用手机5-10小时受访者占54.8%，受访者每日使用手机超过10小时占24.9%。消费者对手机使用时长增加及当前新型电池材料暂无商业化，使如何快速充电成为消费者新痛点。根据2022年各大厂商新款旗舰机分析可知： （1）有线/无线充电最高功率瓦数成为旗舰与次旗舰定价差构成之一，如荣耀Magic4最高有线充电功率为66W，荣耀Magic4至臻版则为100W，vivo X90与vivo X90 Pro相比，vivo X90 Pro提供最高50W无线快充，而vivo X90不支持无线快充功能； （2）充电功率提升成为手机迭代选项之一：如一加10最高有线充电功率为65W，2023年1月一加11发布，其最大有线充电功率提升到100W； （3）240W有望成为最大有线充电功率标配，50W为无线充电功率上限：有线充电方面，2023年初Realme GT Neo5的发布使得有线充电最高功率达到240W，无线充电方面，工业和信息化部发布《无线充电（电力传输）设备无线电管理暂行规定（征求意见稿）》，指出移动和便携式无线充电设备额定传输功率要求不超过50W，故50W将成为无线充电功率上限，2023年众手机厂商有望以此为目标上限（有线240W，无线50W）推出较前代充电功率更大产品。
2.2
发展路线：技术与市场交汇，电荷泵助力实现大功率快充
增加恒流充电电流为快充最直接可行方案。根据公式，充电时间=（电池容量*充电系数）/充电电流，理论上减少充电时间方式有减少电池容量，增加充电转化效率（充电系数=1/充电转化效率），增加充电电流，其中增加恒流充电电流为最直接可行方案，即提高充电头输出功率（手机输入功率）。根据公式，功率=电流*电压，提高功率理论方法为：提高电流、提高电压、同时提高电流与电压，分别对应市场高压快充、低压快充、电荷泵快充三种方案。
技术上电荷泵技术热损较低，大高功率快充变为可能。三种快充方案各有优劣：（1）高压快充实现相对容易，但热损随着功率提升更加严重。高压快充由于不用配置专属充电接口及充电线，对终端客户成本提升较低，故更容易接受，但当充电头输出电压过大（9V/12V）进入手机端会被内部充电IC二次降压，在降低电压提高电流过程中，转换效率仅有89%，能耗将进一步提高发热（18W快充在充电IC热损为1.96W），随着充电功率增加该现象将更为严重；（2）低压快充不需二次降压，但定制成本过高。低压快充由于不需要手机终端充电IC二次降压，有效解决高压快充二次降压引起的发热问题，但持续提高电流同样将导致发热从而对电流途经各类电子元器件造成损害，且需要定制专用充电接口、充电线及充电头，相应成本增加。（3）电荷泵快充：提高充电效率，但预充电与恒流恒压充电需其余零部件配合进行。根据TI数据，在热损相同时，充电效率增加2.5%，充电电流将增加27%，故提高充电IC效率成为快充发展新突破点。使用电荷泵技术，转换效率将达到98%（普通充电IC为89%），电荷泵技术在功率为60W充电时热损将低于普通充电IC，解决了高压快充难题，将大功率快充变为可能。但电荷泵快充一般不具备稳压、恒压恒流功能，需传统充电IC与充电头中控制IC配合充电。在预充电与恒压充电阶段需借助传统充电IC实现稳压，在恒压充电与恒流充电阶段需要通过协议芯片（USB PS或私有协议）来调节充电头输出电压配合电荷泵实现恒压恒流。当充电头电压为电池电压2倍时，电荷泵进行恒流恒压充电。
市场上电荷泵与GaN适配器走上快充迭代路径舞台。在快充领域中电荷泵用于设备端（手机等），GaN用于适配器（即充电头）。小型化与集成化为适配器发展趋势，适配器中变压器体积占比最大，故变压器小型化为适配器小型化关键所在。开关频率越高，所需变压器体积越小，GaN材料较传统Si材料开关频率更高，将进一步缩小充电器体积。提高芯片集成度，将进一步减少外围元件、缩小充电器体积，同时降低系统开发调试难度，提高产品可靠性，内置GaN功率器件高集成电源芯片（合封GaN芯片）就此诞生。2017年前，快充迭代路径主要以接口/协议相关，如2011-2017年之间USB-PD1.0-3.0及高通QC1.0-QC4.0迭代；USBIF协会推出基于Tvpe-C接口的USBPower Delivery充电标准。2017年后，各厂商快充路径主要以电芯改造、电荷泵芯片及GaN适配器为主。如2017-2021年之间，魅族于MWC2017全球首发55W Super mCharge快充技术，其中便采用电荷泵技术，OPPO采用三个并联电荷泵实现125W超级闪充；在GaN适配器方面，2018年ANKER量产化首款GaN充电器，2019年OPPO发布Super VOOC 2，达到最高支持65W功率。
2.3
电荷泵技术：电容为电荷泵核心，多种方案实现高压直充
电容为电荷泵核心，其性质为不允许电压突变。电荷泵工作原理：以10V电压为例，闭合G1、G3，相当于负载与电容串联，电容起始电压为0V，负载承担全部电压，随着时间推移，电容电压升高，负载电压因电容分压而降低，当电容电压为5.5V，负载电压为4.5V时，断开G1、G3，闭合G2、G4，相当于电容为负载直接供电，负载电压会上升至电容电压，随后由于电容电量减少，电容与负载电压会逐步降低。再断开G2、G4，闭合G1、G3，重新输入10V电压，由于电容电压为4.5V，故负载承担5.5V，随后电容充电，电容电压继续上升，负载电压继续下降，循环往复，负载端电压将始终维持在输入电压的一半。正因该结构，电荷泵必须要为2：1降压，效率才能最高。电荷泵启动时，一开始电容电压为0V，负载将承担全部输入电压，为防止10V电压损坏电池，电荷泵存在软起动过程，使电荷泵电压趋于5V的稳态再接入电池。单个电容输出电压容易产生波动，故实际电荷泵为双电容形态，第一个周期闭合G1、G3、G6、G8，C1与负载串联闭合充电，C2与负载并联放电；在第二个周期中G2、G4、G5、G7闭合，C1与负载并联放电，C2与负载串联闭合充电，循环往复，达到主控精确调压，稳定输出电压。在充电过程中，负载相当于手机电池，将正极与负极接入充电接口，即可降低输入电压。
多种方案实现高压直充，有线无线皆有使用。电荷泵最主要功能为监测充电状态，并实施调整充电头电压，从而降低充电电流，直至充电电流降为阈值。在有线电荷泵技术中，以iQOO 120W FlashCharge超快闪充为例，其供电端使用20V/6A充电器，进入手机后分为双路20V/3A，通过各路配置电荷泵分压，输出10V/6A，最后合并为10V/12A，对两串电芯进行高压直充。在无线电荷泵技术中，以小米11Pro为例，为兼容80W无线充电，小米11Pro使用前后两级电荷泵，前级电荷泵是为6：2架构，与无线充电接收芯片协同工作，将输入电压从30V降压到10V。后级电荷泵与有线充电共用，为2：1架构，将电压从10V降压到5V，最终实现电压从30V到5V的6：1降压。
2.4
厂商对比：TI为电源管理绝对龙头，电荷泵领域南芯出类拔萃
全球竞争格局较为稳定，德州仪器蝉联电源管理芯片榜首。全球电源管理芯片集中度较高，截至2022年5月全球前五大厂商占市场规模总计54%，较2021年有所下降。其中德州仪器以17%占据市场第一，亚德诺/英飞凌/罗姆/微芯/日立，市场份额占比分别为12%/10%/8%/7%/7%。
南芯科技聚焦于电荷泵技术，架构最为完善，研发更为前沿。在电荷泵充电管理芯片领域，市场主要参与者为TI、Dialog（已被瑞萨收购）、矽力杰、希荻微及南芯科技等国内外厂商，从产品丰富度及行业专注度等因素综合考量，南芯科技与TI（德州仪器）皆处于全球第一梯队。从产品架构方面分析，除海外及中国台湾厂商未披露外，南芯科技产品架构覆盖更全面，从产品数量来看，TI以91款产品排列第一，南芯14款次之；从核心专利层面分析，南芯科技掌握4款与电荷泵直接相关核心专列。南芯科技在研大功率电荷泵充电管理芯片项目，预计覆盖4：1架构，8A充电条件下效率有望维持在97%以上，将持续引领业界。
第二代技术充电效率峰值更大，最大充电电流达12A。SC8551为南芯科技第一代电荷泵芯片，最大可支持8A电流，效率峰值为98%，当充电电流为8A时，充电效率依旧保持在96%以上。SC8571为南芯科技第二代电荷泵芯片，架构为4：2，其最高输出功率为120W，当输入电流为3A时，充电效率为98.65%（该芯片效率峰值），在工作电流为12A的条件下，充电效率依旧能保持在97%以上。
手机厂商追求突破最大功率有望增加新一代超高功率芯片需求。根据充电功率，公司电荷泵芯片细分为高功率芯片（120W以下）及新一代超高功率芯片（120W以上）。2020-2022H1，高功率芯片价格分别为3.11/2.98/3.04元/颗，2020年高功率芯片产品线初步上市，故芯片成本较高，随着产品大规模量产、良率提升及高毛利型号迭代，高功率芯片毛利率持续提升。2021年新一代超高功率芯片上市，但销售占比仅为4.32%，随着销量规模扩大，公司给予价格优惠，后续该产品线将迭代更新，在保证市场领先地位的同时，保持毛利率在合理区间。2023年大功率快充依然为手机迭代升级选项，有望带动高功率芯片整体需求，各旗舰机对突破市场最大功率宣传点的追求也将带动南芯科技新一代超高功率芯片需求，销售占比有望增加。
03 / 南芯产品：多数产品对标国际龙头，功能更加丰富
3.1
充电管理芯片：电荷泵充电管理芯片综合性能更强，无线充电芯片最大接受功率达50W
公司电荷泵充电管理芯片充电效率领先国际一线，综合性能更为强劲。公司电荷泵充电管理芯片覆盖2：1/4：1/4：2/6：2多种架构，可满足22.5W-240W功率充电需求，集成放电功能，提供正向降压、反向升压及直通等模式，若搭配无线充电接收端即可实现高功率无线充电。南芯科技SC8551A芯片与国外龙头TI相比，综合性能更加强劲：VAC最大耐压与TI一致，充电效率为97.1%，较TI高1.6pcts(在4.5V/6A输出前提下)；且支持直冲模式可兼容低压适配器，BAT静态电流与TI一致，但ADC采样精度与TI相比较低（12-bit）。综上所述，相较于国际龙头TI BQ25970，公司SC8551A芯片综合性能更为强劲。目前已为荣耀、OPPO、小米、vivo、moto、传音等各大手机品牌提供服务。
公司通用充电管理芯片充电更可靠，监控更准确。公司通用充电管理芯片物料齐全，功率覆盖5W-100W，应用领域广泛，如笔记本电脑与平板电脑、适配器、移动电源、TWS耳机、储能电源、电动工具等终端。南芯科技SC8885/6芯片与国际一线品牌（TI、瑞萨）相比，更可靠，监控更精准：支持电池节数范围、输入电压范围与TI相同（1-4节，3.5V-24V），支持多应用场景；充电电压精度与TI及瑞萨相比较低；充电电流精度高于TI与瑞萨，充电更为可靠；ADC采样精度更高，对系统监控更准确；Sense电阻较TI与瑞萨相比更小，损耗更低。目前公司通用充电管理芯片已为小米、Anker、美团、华宝新能源、大疆、搜电、三星、荣耀、TTI等公司提供产品。
公司无线充电芯片较同业公司充电时间更短，系统设计更简洁。公司无线充电芯片发射端最大支持功率为20W，接收端最大支持功率为50W，在满足手机无线快充时可提供反向无线充电，最高支持15W发射功率。南芯科技SC9608芯片与国内品牌相比，输出功率更大，系统设计更简化：公司最大输出功率为15W，充电时间更短；集成Q值检测，为EPP认证提供条件；支持PD协议，可以简化系统设计。目前公司通用充电管理芯片已为一鑫研创、蜜蜂、方盺、麦科铭芯等公司提供产品。
3.2
其他电源及电池管理芯片：AC-DC与DC-DC芯片对标国际水平，快充协议芯片功能更丰富
公司DC-DC芯片较国际一线厂商支持功能丰富。公司DC-DC产品线覆盖升降压、降压及升压三种架构，包含高集成度AMOLED控制芯片及集成Type-C PD协议DC-DC芯片。南芯科技SC8721芯片与国际品牌（MPS）相比，功能更加丰富：输入电压范围与安森美相比较低（2.7V-22V）；输出电压范围更宽，可支持多场景应用；支持FB接地配置5.1V与输出小电流指示，节省BOM；支持输入过压保护，可提供更好的保护功能。目前公司AC-DC芯片已为小米、三星、首诺信、Anker、海能、大疆等公司提供产品。
公司AC-DC芯片较国际一线厂商支持功能丰富。公司AC-DC产品线包括四大线条：CRM PFC控制器、SSR系列、SR系列及PD协议。南芯科技SC3021芯片与国际一线品牌（安森美）相比，功能更加丰富：系统能效目标与安森美相同（六级能效）；最高频率低于安森美，开关损耗更低，效率更高；支持分段式供电，可降低辅助绕组电压；支持原边LPS功能，降低系统设计复杂度；支持GaN直驱，提高系统可靠性。目前公司AC-DC芯片已为小米、坤兴、绿能芯创等公司提供产品。
公司充电协议芯片较国内产品处理能力更强，功能丰富。公司充电协议芯片包括：PD/DPDM 嵌入式控制器、PD/DPDM PHY及车规协议嵌入式控制器，支持10种以上快充协议，覆盖DFP、UFP及DRP等类型端口。南芯科技SC2021x芯片与国内品牌相比，处理能力更强，功能丰富：时钟频率更高（24MHz），处理能力更强；支持双口同时快充；支持内部环路补偿可简化系统设计；支持10种以上快充协议，适配性与兼容性更强。目前公司AC-DC芯片已为Anker、奥海、小米、港晟、爱科思达、倍思、哈曼等公司提供产品。
04 / 下游应用：深耕消费市场，拓展工业、汽车领域，电源及电池管理领域平台型雏形初现
4.1
消费市场：最高可达300W功率，快充领域与众多知名手机品牌深度合作
2023年智能手机市场有望回暖，叠加其他消费电子市场种类繁多且发展迅速，共同促进电源及电池管理芯片需求。根据IDC数据，2023年全球智能手机市场出货量预计为1,193百万台，同比下降1.1%；中国市场出货量预计为283百万台。随着经济逐渐好转，全球及中国智能手机市场有望回暖并延伸至明年，叠加海内外5G网络进一步扩建与完善，智能手机市场有望迎来复苏。其他消费电子市场中，公司产品主要应用于笔记本/平板电脑、适配器、移动电源及其余细分领域等。根据Frost & Sullivan数据，受全球消费电子整体需求减弱影响，2022年笔记本和平板电脑出货量将有所下滑，预计未来有望保持平稳出货量；2021年，全球适配器出货量约为40.7亿个，预计2026年将达到44亿个；2021年，全球移动电源出货量为6.6亿台，预计2026年将达到7.4亿台。故消费领域市场存量空间广阔，为公司产品出货量增长及经营规模快速提升夯实基础。
提供手机端完整充电解决方案，最高功率可达300W。在手机快充领域中，南芯科技可提供市场主流240W快充解决方案，最高可达300W功率，其中超高电压电荷泵快充产品（SC8551、SC854x及SC8571）备受市场关注。目前公司已与国内知名手机品牌达成深度合作（荣耀、OPPO、小米、vivo、moto等），并完成直接供应商体系认证。
NVDC架构打破垄断，HPB架构完善南芯笔记本充电器方案。笔记本电脑充电器需要支持不同串数电池和不同规格充电头，技术与可靠性门槛较高，市场长期被中国大陆以外厂商占据。南芯科技推出NVDC架构产品打破垄断，成功进入笔记本供应链。高性能软件对电脑瞬时功率要求极高，南芯科技推出HPB架构和集成监测处理器过功率功能的同步双向降压充电控制芯片（SC8978x/SC89800），该芯片能在150us进入HPB模式，在较低电源功率下，提供较高瞬时功率以满足电脑CPU与GPU性能释放。
TWS耳机10C超快充方案推出。南芯科技推出最高可支持10C 快充完整解决方案，包括充电仓内部带CC功能的升降压快充PMU以及耳机内部带bypass功能的线性充电器，通过整体系统级设计，实现超高效率快充。公司联合定义了全套完整双向通信协议，通过电源管脚作为数据通道，无需专用通信管脚。
4.2
汽车市场：以有线/无线产品线为切入点，智能驱动芯片蓄势待发
中国汽车销量突破2,600万辆为电源及电池管理芯片提供庞大市场。随着汽车领域电动化、智能化及网联化深入发展，人机接口、车载显示屏、智能设备互联、远程信息处理等信息娱乐及仪表系统等将陆续进入汽车内部系统成为标配，为电源及电池管理芯片需求提供持续动能。根据Frost & Sullivan 数据，2021年，全球汽车销量8,268万辆，其中中国汽车销量为2,628 万辆，随着电动汽车、车载电子设备和ADAS需求增长，将进一步增加电源及电池管理芯片需求。
有线/无线两大产品线齐头并进，多款产品通过AEC-Q100认证。汽车平均使用寿命超10年叠加安全驾驶等原因，要求汽车元件高可靠性及高安全性，故车规级芯片认证标准更为严格。车规级认证指元器件要满足车载等级要求，其中AEC-Q100专指集成电路领域。AEC-Q100关键可靠性测试环节包括：加速环境压力测试、加速寿命模拟测试、包装/组装、模具制造、电气验证、缺陷筛选及包装完整性等七大环节。目前在汽车领域南芯科技双轨发展有线及无线两大产品线，陆续推出SC8701Q/SC8101Q/SC5003Q等数款车规级芯片，并通过AEC-Q100认证，覆盖功率从5W到50W。
大功率快充时代，多种有线充电方案有的放矢。车载有线充电方案经过三次迭代：第一代车载充电方案属消费级配件类，如点烟器USB充电头；第二代车载充电方案将USB接口集成于中控台；第三代车载充电方案则集成手机USB-C接口大功率快充及多种快充协议。目前在有线车载充电方案中，南芯科技覆盖多功率快充及部分手机厂商私有协议。
最高50W无线充电，整个电池电压范围全覆盖。车载无线充电方案经过三次迭代：第一代车载无线充电方案属消费级配件类，Qi协议功率从5W逐步提升到15W；第二代车载无线充电方案将无线充电模块整合到汽车；第三代车载无线充电方案则在15W Qi协议基础上授权手机厂商私有协议从而进一步提升充电功率。目前在无线车载充电方案中，南芯科技覆盖最高50W无线充电功率，目标市场电压覆盖整个电池电压范围。
智能化与网联化带动智能驱动芯片需求，南芯相关产品下半年有望进入量产阶段。汽车智能化与网联化将为车载芯片提供新机遇，智能座舱、集成式域控制器模块等出现将带动车载电源数量增加，从而带动专用电源管理芯片及多功能集成智能驱动芯片需求。目前，对智能座舱及域控制器等南芯科技推出SC8108Q产品且对于上述领域均有解决方案，智能驱动芯片处于样品阶段，有望于2023年下半年陆续进入量产阶段。
4.3
工业市场：多用于泛工业领域，便携式储能领域核心模块近乎全覆盖
户外用电与应急备用电源需求增加，叠加电动工具无绳化发展，共同促进泛工业端电源管理芯片需求。随着人们逐渐追求人与自然和谐理念，户外用电成为新需求，叠加自然灾害多发影响供电稳定使得应急备用电源需求增加，促进便携式储能电源市场规模持续增长。根据Frost & Sullivan数据，2026年全球便携式储能电源市场规模有望达144.5亿美元，2021-2026年CAGR有望为52.19%。新型无绳电动工具由于其更加轻巧便携，作业半径扩大，因此更受消费者喜爱，渗透率逐年提升。根据根据Frost & Sullivan数据，2021年全球电动工具市场规模为318亿美元，预计2026年有望为410亿美元。
多产品应用于泛工业领域，便携式储能领域核心模块近乎全覆盖。南芯科技产品多用于泛工业领域，如对讲机通讯、户外电源、无人机、稳定器、雷达定位、气泵、电动工具等室外场景， IPC、POS机、扫地机器人、投影、智能陪护机器人、智能门锁等室内场景。便携式储能电源可以提供稳定交流/直流电压输出，具有大容量、大功率、安全便携等特点，电池容量在100Wh-2000Wh，配有AC输入，DC输入，AC输出，USB/Type-C输出等多种接口，适用于户外出游、户外作业，应急救灾、医疗抢险等多种场景。其主要核心模块包含AC/DC转换、升降压充电、降压变换器、充电协议、锂电池保护、对外无线充电及正弦波逆变等模块，公司均可提供上述电源和电池管理方案模块（除逆变外）。公牛600W户外电源，内置多款南芯科技产品，如SC8815同步升降压控制器、SC8103同步降压芯片、SC2001 USB-C口协议芯片、SC8802 DC输出降压控制器。公司工业级SSR系列控制芯片（SC303x/SC304x），主要面向工业类、TV/Monitor等市场，为用户提供更可靠、更具性价比的解决方案。
05 / 募投项目：巩固消费电子护城河，打造汽车电子第二增长曲线
巩固消费电子地位，拓展汽车电子领域，建设自有测试中心。根据南芯科技招股说明书，公司拟首次公开发行不超过6,353万股人民币普通股股票。募集资金主要用于实现公司产品升级换代及建设自有测试中心： （1）高性能充电管理和电池管理芯片研发和产业化项目：①现有电荷泵架构迭代，以解决传统架构效率与温升难题。②开发低功耗、高精度锂电池管理芯片，扩展终端产品。③研发下一代谐振充电技术和射频充电技术、NFC 无线充电技术以扩展无线充电产品矩阵。④迭代充电管理芯片，性能满足单节与多节锂电池充电应用；（2）高集成度AC-DC芯片组研发和产业化项目：①进一步开发支持第三代功率半导体器件的大功率充电芯片。②迭代支持更多快充协议的PD与DPDM控制系列产品，丰富产品矩阵。③完善现有AC-DC控制芯片，推出PFC及软开关系列，保持公司技术先进性。 （3）汽车电子芯片研发和产业化项目：①开发车规级BMS芯片，完善车规级产品布局；②迭代车载充电IC，集成更多充电协议及支持更大功率车载充电，并研发车规级DC-DC芯片。（4）测试中心建设项目：建设自有测试中心以降低测试成本，减短开发周期并实现量产前全流程质量控制。
06 /估值
公司产品线主要分为两大类，一类是充电管理芯片（电荷泵充电管理芯片、通用充电管理芯片和无线充电管理芯片），另一类是其他电源及电池管理芯片（包括AC-DC、充电协议芯片及DC-DC等），我们预计2023年~2025年充电管理芯片收入分别为15.45亿元、20.86亿元、28.16亿元，其他电源及电池管理芯片收入分别为2.11亿元、2.84亿元、3.84亿元，预计2023年~2025年公司合计营收分别为17.56亿元、23.71亿元、32.00亿元，公司产品售价虽受到终端客户需求疲弱及行业竞争加剧等影响会呈现某些程度的下滑，但公司核心产品电荷泵采取集成化设计方案以及代工封测等成本的优化，我们预判毛利率整体维持在40%以上。预计2023年~2025年公司实现归母净利润分别为3.35亿元、5.04亿元、6.92亿元，增速分别为35.88%、50.66%、37.38%。
估值方面，公司本次发行价为39.99元/股，发行后总股本为4.24亿股，对应发行价总市值为169.56亿元，我们对比国内模拟IC设计公司，剔除晶丰明源、明微电子和富满微等驱动类芯片占比较高的企业，相对2023年和2024年PE平均估值分别为58.98X、36.30X，考虑公司在电源及电池领域提供端到端完整解决方案的稀缺性，以及未来公司不断复制电荷泵产品线的成功经验，以更丰富的产品线布局汽车工业等新应用领域，我们给予公司相对2024年PE 为45X，对应总市值为226.8亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。
07 / 风险提示
1、行业库存消化缓慢，下游需求不及预期：公司产品应用领域主要集中于消费电子，目前消费电子领域终端出货量下降，对公司产品需求减弱，叠加消费电子进入去库存周期，若下游需求不及预期，行业景气度有下行风险。
2、产品研发进程不及预期，新品迭代延缓：半导体产品开发周期长，技术难度高，若公司产品研发受不确定因素影响，导致延缓产品迭代从而难以满足市场需求，核心竞争力降低，不排除未来业绩下滑风险。
3、电荷泵充电管理芯片市场竞争加剧的风险：未来若公司面临其他厂商推出更高性能产品或对手采用价格战去库存等方式导致公司市场份额下降，将对公司未来业绩带来负面影响。
华金电子孙远峰团队：孙远峰/王海维/王臣复
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分析师简介：
孙远峰： 华金证券总裁助理&研究所所长&电子行业首席分析师，哈尔滨工业大学工学学士，清华大学工学博士，近3年电子实业工作经验；2018年新财富上榜分析师（第3名），2017年新财富入围/水晶球上榜分析师，2016年新财富上榜分析师（第5名），2013~2015年新财富上榜分析师团队核心成员；多次获得保险资管IAMAC、水晶球、金牛奖等奖项最佳分析师；2019年开始未参加任何个人评比，其骨干团队专注于创新&创业型研究所的一线具体创收&创誉工作，以“产业资源赋能深度研究”为导向，构建研究&销售合伙人队伍，积累了健全的成熟团队自驱机制和年轻团队培养机制，充分获得市场验证；清华校友总会电子工程系分会副秘书长
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